回顧：“我們的主要結(jié)論和市場分化較大，其一，4-5月份跨過“ü”形狀底點(diǎn)，進(jìn)入反彈征途;但全年供需依然過剩，14年豬價(jià)中樞將同比下移。其二，我們判斷本輪豬周期大起大落邏輯基礎(chǔ)在削弱，周期被拉長，14年反轉(zhuǎn)或難覓、15年或才現(xiàn)拐點(diǎn)。”——《2014年畜禽產(chǎn)業(yè)鏈：春寒漸過，4月布局畜禽產(chǎn)業(yè)鏈》。
引言：基于詳實(shí)的多地供需調(diào)研數(shù)據(jù)、歷次豬價(jià)周期啟示和子行業(yè)橫向?qū)Ρ鹊冉嵌?，曾?jīng)為機(jī)構(gòu)投資者精準(zhǔn)地刻畫出了2014年豬價(jià)運(yùn)行軌跡。本期我們將再次以專題形式重點(diǎn)闡述2015-16年畜禽養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展趨勢、二級市場投資時點(diǎn)、節(jié)奏和配置標(biāo)的，并進(jìn)一步完善畜禽產(chǎn)業(yè)鏈分析框架。
結(jié)論：2015-16年畜禽鏈產(chǎn)業(yè)鏈背景與機(jī)會梳理：消費(fèi)主導(dǎo)下的洗牌結(jié)束，為期兩年的豬價(jià)上行周期正式開啟!在消費(fèi)下行引發(fā)的結(jié)構(gòu)性洗牌中，當(dāng)前供給收縮而需求復(fù)蘇，助力龍頭企業(yè)釋放盈利高彈性。本輪產(chǎn)能去化的關(guān)鍵特征在于是豬肉消費(fèi)下行引發(fā)的的產(chǎn)業(yè)主動去產(chǎn)能化加速，并且持續(xù)時間長、產(chǎn)能去化徹底，行業(yè)洗牌加速演進(jìn)并將助力優(yōu)秀企業(yè)擴(kuò)張份額。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)背景下，豬肉消費(fèi)短期筑底而產(chǎn)能淘汰效果漸顯，豬周期景氣度將從底部快速回升。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)看，主動產(chǎn)能去化下，龍頭企業(yè)在底部加速產(chǎn)能布局、實(shí)現(xiàn)了份額的加速擴(kuò)張，在豬價(jià)整體景氣回升階段有望看到其規(guī)模與盈利的戴維斯雙升。
2015-16年豬價(jià)預(yù)測：供給收縮配合消費(fèi)復(fù)蘇，豬價(jià)景氣高點(diǎn)比肩2011年。當(dāng)前國內(nèi)能繁母豬去化至歷史最低位，觸發(fā)反轉(zhuǎn)大行情已不言而喻：
供給端：從母豬存欄角度看，考慮養(yǎng)殖效率年提升2%，本輪生豬供給較2011年下滑3%;而從當(dāng)前我們觀察的頭均盈利、母豬價(jià)格、仔豬價(jià)格的三大供給去化關(guān)鍵指標(biāo)看，具體數(shù)據(jù)也支撐產(chǎn)能去化。我們判斷――真實(shí)供給收縮力度超過上一輪行情，而產(chǎn)能底部對應(yīng)出欄時間為2016年6-7月，因此未來月度供給量將一路向下，至2016年6-7月達(dá)到最低點(diǎn)，而后開始回升。
需求端：雖然本年度需求可能超預(yù)期下滑至1%水平，但考慮當(dāng)前進(jìn)入寬松周期下，我們認(rèn)為在消費(fèi)筑底明顯、政府需求正向管理的基礎(chǔ)上，2016年生豬需求將呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢，保守預(yù)計(jì)回升2%。
從生豬供需模型得出：2015年豬價(jià)反轉(zhuǎn)開啟，高景氣有望持續(xù)到2016年底，且嚴(yán)峻程度同于2011年。具體來看，產(chǎn)能本年度的超預(yù)期去化使得原本在2015年完成的大行情持續(xù)到了2016年9-10月，并且最終的景氣高點(diǎn)也從原來對應(yīng)豬價(jià)18元/公斤、頭均盈利500元/頭變?yōu)?0.4元/公斤、頭均盈利750元/頭。
從當(dāng)前國內(nèi)祖代雞引種趨勢與傳導(dǎo)節(jié)奏判斷：2014-2015產(chǎn)能去化周期將保證禽鏈行情持續(xù)到2017年上半年。在當(dāng)前美國禁止進(jìn)口祖代雞的情況下，預(yù)計(jì)2015年全年引種量僅為70-80萬套低位，因此在2014-2015將是引種同比逐步遞減20.13%、34.96%的產(chǎn)能去化大周期，對應(yīng)到祖代雞廠景氣上升周期為2014Q4-2016Q3，對應(yīng)到商品代與父母代雞廠的景氣上升周期大致為2015Q3-2017Q2。禽鏈整體來看，供給收縮的力度超過豬鏈，而當(dāng)前毛雞終端低迷也層面體現(xiàn)，預(yù)期差在畜禽鏈中最為明顯，值得首要關(guān)注。
投資機(jī)會：從養(yǎng)殖股估值層面，重點(diǎn)推薦業(yè)績與股價(jià)彈性均較高的養(yǎng)殖股，預(yù)計(jì)有50-100%潛在上漲空間。在11年畜禽鏈大行情來臨時，A股整體的PE估值水平僅在20倍，而同期養(yǎng)殖股、飼料股、疫苗股則攀至70倍、50倍與40倍的高位。在此基礎(chǔ)上考慮到牛熊因素，我們以板塊股票估值/A股估值水平構(gòu)建相對估值倍數(shù)，我們認(rèn)為養(yǎng)殖股在2016年景氣高可能被市場給與40倍估值(實(shí)際上股價(jià)高點(diǎn)由預(yù)期最高的人給與，2011年養(yǎng)殖股高點(diǎn)時估值接近50倍)。當(dāng)前養(yǎng)殖股除仙壇外，對應(yīng)16年pe為15-30 附近，因此我們認(rèn)為養(yǎng)殖股當(dāng)前有接近1倍空間。
資本配置層面，預(yù)期差將引導(dǎo)畜禽鏈板塊再次超配。在子行業(yè)的資本配置方面，飼料、疫苗與養(yǎng)殖在歷史行情中呈現(xiàn)不同特征：養(yǎng)殖股因彈性顯著，容易大行情配置比例拉升;飼料龍頭因風(fēng)險(xiǎn)收益比高，容易獲得機(jī)構(gòu)配置;疫苗的行業(yè)高增長特性逐步被認(rèn)知，目前仍有加倉價(jià)值。參照2011年、2014年的超配水平，當(dāng)前畜禽鏈典型個股與農(nóng)業(yè)板塊整體的配置比例仍然較低。因此當(dāng)前產(chǎn)能去化超預(yù)期、市場對需求復(fù)蘇過于悲觀的情況下，畜禽板塊預(yù)期差仍然存在，畜禽鏈板塊仍值得再次超配。
綜合估值與資本配置兩個視角，本輪畜禽鏈大行情的投資策略：當(dāng)前加倉養(yǎng)殖股、飼料疫苗逐步配置。認(rèn)為當(dāng)前養(yǎng)殖股(特別是禽鏈+優(yōu)質(zhì)養(yǎng)豬股)是當(dāng)前進(jìn)攻配置，而轉(zhuǎn)型飼料股可作為穩(wěn)健品種、逐步配置，優(yōu)選組合溫氏+圣農(nóng)+牧原+大北農(nóng)+新希望+金宇+益生+天邦+華英，其他如海大、唐人神、雛鷹、正邦、民和和仙壇等均可配置。
(齊魯證券農(nóng)業(yè)團(tuán)隊(duì))